上市公司虚假陈述下的股民索赔

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上海大智慧股份有限公司是一家从事资本市场投资咨询及相关服务业务的全国性投资管理咨询公司。该公司从2014年2月28日开始实施虚假陈述，受到中国证监会处罚，导致其股价下跌。立信会计师事务所是大智慧公司2013年财务报表的审计机构，出具了标准无保留的审计报告，中国证监会于2016年7月20日出具处罚决定书，确定了立信会计师事务所的审计违法行为并予以处罚。

因上海大智慧公司与立信会计师事务所的虚假陈述行为，违反了证券法相关规定，导致股价大跌。而此前，基于对大智慧公司年报的合理信赖购买了大智慧公司股票的魏某也遭受重大经济损失。

永嘉信律师事务所姚宗锋、郝依侬律师作为魏某的代理律师，基于事实法律依据，寻求了大量证据就虚假陈述的揭露日认定、虚假陈述与交易损失之间的因果关系、市场风险导致的投资损失占比等问题进行了有力的诉争，为委托人挽回了大额的损失，也维护了委托人的合法权益与利益。

案件代理情况

一、案件争议焦点

1. 大智慧公司涉案虚假陈述揭露日的认定；2. 涉案证券虚假陈述与原告的交易损失之间有无因果关系；3. 证券市场系统风险等其他因素导致投资者损失的占比；4. 立信所是否承担连带责任。

二、代理思路

1. 关于涉案虚假陈述揭露日的认定。

代理律师认为，中国证监会《行政处罚及市场禁入事先告知书》完全披露了行政处罚的具体内容，亦具有足够的权威性和影响力，能够起到对市场投资者的警示作用，故中国证监会作出《行政处罚及市场禁入事先告知书》之日应为本案虚假陈述行为揭露日

2. 关于案涉证券虚假陈述与原告的交易损失之间有无因果关系。

代理律师认为，根据中国证监会《行政处罚决定书》，大智慧公司在2013年年报中的信息披露违规行为并非仅是将公司的收入、利润、成本等在不同年度之间进行分配，还包括了将客户打新股、购买理财产品等收款作为软件产品销售从而虚增收入的行为，以及将客户可能退款的销售收入、框架协议带来的收入等当时尚不能确定的收入和利润进行确认的行为。对于普通市场投资者而言，大智慧公司上述提前确认及虚增收入、利润的行为，足以构成导致股票价格上涨的因素，从而影响投资者对公司股票价值的判断。原告在虚假陈述行为实施日之后，揭露日之前购入系争股票，并至基准日仍继续持有，符合《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（下称：《若干规定》）中确定的索赔条件，同时根据《若干规定》确定的“推定因果关系”原则，应当认定原告的交易损失与大智慧公司的证券虚假陈述行为之间存在因果关系。

3. 关于证券市场系统风险等其他因素导致投资者损失的占比是否正确。

本案中，虽然上证指数在2015年6月至2016年1月期间从最高点到最低点下跌幅度较大，但是最高点和最低点只是瞬间产生的价格，无论是大盘指数还是系争的大智慧股票在最高点和最低点附近停留的时间均极为短暂，案涉绝大部分投资者也并非是在指数最高点买入，在指数最低点卖出，且基准价是根据揭露日至基准日一段时期内的平均价确定，并非根据最低价确定，本案基准日为2016年1月12日，而熔断机制实施后，指数连续下跌，最低点在2016年1月27日，故大智慧公司关于本案系统风险因素占比的抗辩理由没有依据。

4. 关于被告立信所是否应当承担连带赔偿责任

本案中，上海大智慧公司系上市公司，立信会计师事务所出具的报告影响人数多、范围广，故会计师事务所应当更为审慎、勤勉尽责，立信所作为业内知名的专业审计机构，对于大智慧公司提前确认收入、虚增销售收入，虚增利润等严重违法行为，因未执行必要有效的审计程序而未予揭示，属于《若干规定》第五条第二款规定情形，故立信所应当就投资者的损失与大智慧公司承担连带赔偿责任。

案件裁判结果

大智慧虚假陈述案因其规模空前，被称为是“中国证券史上股民索赔规模第一案”，该类案与传统的民事侵权案件不同，具有较强的专业性，不仅需要律师熟悉法律，还需要律师具备金融证券领域的专业知识，而且司法实践中还存在许多争议。代理律师接受委托后，积极制定诉讼策略，穷尽证据链，通过充分的专业准备与努力，在上海金融法院在酌情扣除证券市场系统性风险的30%后，最终帮助投资者成功挽回70%的投资损失。

法律评析

证券民事赔偿诉讼主要是指虚假陈述、内幕交易与操纵股价民事赔偿诉讼三种，最为普遍也最受关注的是证券虚假陈述诉讼。根据《若干规定》，证券虚假陈述民事赔偿案件，是指证券市场投资人以信息披露义务人违反法律规定，进行虚假陈述并致使其遭受损失为由，而向人民法院提起诉讼的民事赔偿案件。

该类案与传统的民事侵权案件不同，具有较强的专业性，实践中存在许多争议，从历年尤其是近几年的案例来看，现有的司法实践丰富了《若干规定》的条文内涵，但较少出现突破《若干规定》条文的情形，如针对“诱空型虚假陈述类索赔”及“经营不利抗辩”，鲜有法院判决支持。

究其原因，《若干规定》始终是一部以保护证券投资者利益为出发点的司法解释，在我国证券市场逐渐推行注册制、还处于健全完善的过程中，强化投资者利益保护有利于敦促上市公司及相关主体依法依规进行信息披露，保障投资者知情权。同时证券市场内各种影响因素交织，盲目扩大投资者的索赔权范围或不合理限缩虚假陈述人的赔偿责任，均不符合我国证券市场的发展实际，不利于培育健康有序的投融资环境。

为此，结合目前的司法实践进展，围绕实施日、揭露日/更正日、基准日、重大性、因果关系、投资差额损失计算等对证券虚假陈述责任纠纷案件的承办要点进行总结分析殊为必要。

影响与评价

近年来，随着证券监管趋势从严，越来越多的上市公司及其他市场主体因信息披露违法违规被行政处罚，从而引发大批投资者提起证券虚假陈述民事诉讼。

至2019年年底，最高人民法院出台《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》已经十七年，随着证券虚假陈述民事诉讼案件数量的增加和信息披露违法情形的复杂化，司法实践中各种争议问题层出不穷。

本案从最初立案的上海市第一中级人民法院移送至新设立的上海金融法院后，成为上海金融法院设立后的首批案件。

本案一审程序历经整整两年，永嘉信律师事务所姚宗锋、郝依侬律师作为本案原告代理律师，从每一个争议焦点中找到有利于当事人的法律依据及相关证据，最终帮助委托人挽回70%的投资损失，维护了委托人的合法权益，同时，该案也对后续同类案件的审理提供了参考与借鉴。