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法窗 | 融资性贸易的法律研究与分析
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资产证券化，简称ABS(Asset-backed Securities)，是一种近年来非常流行的融资性金融工具。《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务》对于资产证券化的定义是指“以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。”
即发行人将其缺乏即期流动性，但具有可预期的、稳定的未来现金收入流的应收账款组合出售给特定的机构或载体，由其集中后形成一个应收账款的资产池，然后对这些资产进行信用评级和分层，将其转变成可在证券市场上流通和出售的证券。举个不恰当的例子，资产证券化就像是企业将其对第三方（个人、企业等）所享有的尚未到期的债权在当下进行贴现，达到融资的效果。
根据证券化的基础资产不同，可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化、债券组合证券化等类别。
一、资产证券化的特点
1. 流动性强
针对发起人来说，资产证券化能够将其所有的缺乏流动性的资产转变成流动性高、在资本市场可交易的金融商品，从而盘活企业存量资产。
2. 低风险
资产证券化可以将企业一部分资产从资产负债表上分离出去，减少分母资产数额，提高资本充足率以更好地满足监管要求。
3. 低成本
由于资产证券化是一种典型结构性融资方式，通过其特有的交易结构，可以把资产池的偿付能力和发行人的资信能力分割。投资者购买的是由资产担保类证券构成的资产组合的整体信用质量，并非发起者自身的信用质量，基于风险的分离与信用级别的提高。必然会在一定程度上，降低融资成本。
4.低融资门槛
由于资产证券化以资产的信用为依托，使得整体信用基础薄弱但拥有能产生稳定现金流资产的中小型企业拥有了一种新的融资渠道，因此在一定程度上降低了对融资主体的要求，极大地解决了一部分企业的融资问题。
二、资产证券化常见交易结构
以较为常见的供应链金融资产支持专项计划为例，其基本的结构如下：
1. 债权人因与初始债务人进行货物贸易、服务贸易及/或境内工程承包/分包等基础交易而对其享有应收账款债权。
2. 原始权益人根据债权人的委托，就债权人对初始债务人享有的应收账款债权提供相关资产服务，并受让该等未到期的应收账款债权。债权人同意原始权益人将该等债权转让予专项计划。
3. 计划管理人通过设立专项计划向资产支持证券合格投资者募集资金，与原始权益人签订《基础资产买卖协议》并运用专项计划募集资金购买原始权益人从债权人受让的前述未到期应收账款债权，同时代表专项计划按照专项计划文件的约定对专项计划资产进行管理、运用和处分。
4. 增信方通过担保、差额支付承诺、维好承诺的方式对于初始债务人在目标账款到期日前一定期限内未偿还应付款承担相应担保、差额支付等措施，提高项目信用级别。
三、基础资产的基本要求
针对基础资产的入池要求，上海证券交易所、深圳证券交易所及机构间私募系统均发布了相关的确认指南，内容基本保持一致。以上海证券交易所对于资产证券化挂牌要求为例，基础资产应当达到以下要求：
1. 基础资产界定应当清晰，附属担保权益(如有)的具体内容应当明确。
2. 原始权益人应当合法拥有基础资产，涉及的应收账款应当基于真实、合法的交易活动(包括销售商品、提供劳务等)产生，交易对价公允，且不涉及《资产证券化业务基础资产负面清单指引》。应收账款系从第三方受让所得的，原始权益人应当已经支付转让对价，且转让对价应当公允。
3. 基础资产涉及的交易合同应当合法有效，债权人已经履行了合同项下的义务，合同约定的付款条件已满足，不存在属于预付款的情形，且债务人履行其付款义务不存在抗辩事由和抵销情形。
4. 基础资产涉及的应收账款应当可特定化，且应收账款金额、付款时间应当明确。
5. 基础资产的权属应当清晰明确，不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制。已经存在抵押、质押等担保负担或者其他权利限制的，应当能够通过专项计划相关安排在原始权益人向专项计划转移基础资产时予以解除。
6. 基础资产应当具有可转让性。基础资产的转让应当合法、有效，转让对价应当公允，存在附属担保权益的，应当一并转让。
7. 应收账款转让应当通知债务人及附属担保权益义务人(如有)，并在相关登记机构办理应收账款转让登记。
实务中并不是所有符合《挂牌指南》的基础资产均可以进行资产证券化，由于部分资产在不同程度上存在尚无现金流产生或现金流不稳定、基础资产对应的项目有较大的违法违规风险、基础资产存在地缘性、政策性风险等原因，《资产证券化业务基础资产负面清单指引》将存在该类风险的资产排除在资产证券化之外：
1. 以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外。
2. 以地方融资平台公司为债务人的基础资产。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。
3. 矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产。
4. 有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：
1）因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权；
2）待开发或在建占比超过 10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。
5. 不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。
6. 法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产。
7. 违反相关法律法规或政策规定的资产。
8. 最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。
四、律师在该业务中对基础资产核查的要点
无论是何种模式，除了正常的主体资格等审核之外，在资产证券化项目中，基础资产是整个交易结构的支撑，是绝对的核心要点。也是律师尽职调查重点关注的问题和难点。
根据《资产证券化业务管理规定》，基础资产应当是符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产。
基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利。
结合基础资产的基本入池要求，除去负面清单以及关于增信要求的指标外，基础资产的核心审查主要落脚在其形成、存续的合法性以及转让过程的合法性中。
律师在进行基础资产审查也应重点围绕该部分进行审核。
首先，律师需要对基础资产的真实性、合法性、权利归属及其负担情况，基础资产转让的合法有效性发表法律意见。即对基础资产的核实主要包括基础资产的合法性及基础资产转让的合法性。
其次，基础资产合法性包括但不限于以下内容：基础资产形成和存续的真实性和合法性；基础资产权属、涉诉、权利限制和负担等情况；基础资产可特定化情况；基础资产的完整性等。
再次，基础资产转让合法性包括但不限于以下内容 ：基础资产是否存在法定或约定禁止或者不得转让的情形；基础资产（包括附属权益）转让需履行的批准、登记 、通知等程序及相关法律效果；基础资产转让的完整性等。
（一）基础资产形成、存续的真实性和合法性：
1. 判断基础合同的合法有效主要依据《合同法》中关于合同效力的规定(《合同法》第五十二条)。针对特殊的基础合同，如建设工程施工合同、信托合同等，需要配合所涉行业的特别法进行进一步判断。
以供应链为例，在基础合同文本审核层面，重点关注合同各项条款是否符合前述法律规定，是否有《挂牌指南》中禁止的约定(如:是否有预付款、质量保证金等约定)。
基础合同文本之外，还要关注合同整个履行过程中的风险问题。确定标的物的交易是否真实有效:通过对具体交易的产品名称、规格型号、数量、结算单价、履行过程中的出库、运输、交付材料的核查来确认基础资产对应的真实交易行为，包括数量与单价及结算是否一致，价格是否公允。确认货物已经按照合同约定完成交付且不存在质量问题等合同约定的债务人享有抗辩权的情形。
2. 基础资产的权属负担及瑕疵情形：在实践中，通过中国人民银行动产融资统一登记公示系统、裁判文书网等核查手段排除基础资产是否附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制或涉及诉讼可能。
3. 基础资产的特定化：基础资产确为债权人、债务人、金额及基础交易权利/义务关系清晰、确定的未到期应收账款债权，可区别于原始权益人未出售予专项计划的其他应收账款债权。并能通过相关《服务协议》进行标识等方式进一步特定化。
4. 基础资产的完整性：由原始权益人确认，在作为主债权的目标应收账款债权转让予原始权益人并由原始权益人出售予专项计划时，一并将为保障目标应收账款债权实现而设的保证、抵押、质押、留置等附属担保权益（如有）转让予原始权益人并由原始权益人出售予专项计划。
（二）基础资产转让合法性审查：
基础资产转让合法性审查主要围绕转让行为是否存在法定或约定禁止或者不得转让的情形；基础资产（包括附属权益）转让需履行的批准、登记 、通知等程序及相关法律效果；基础资产转让的完整性等。
1. 从基础资产的可转让性：结合《合同法》关于合同权利转让之规定，基础资产可转让性的核查主要基于基础交易合同、债权转让协议约定进行判断。
《合同法》第七十九条规定“债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但有下列情形之一的除外：（一）根据合同性质不得转让；（二）按照当事人约定不得转让；（三）依照法律规定不得转让。”
从基础交易合同层面考虑：首先，原始权益人向专项计划转让的是其从债权人处受让的应收账款债权性质，债权的基础是否为具有人身专属性的货物/服务贸易合同或者工程承包/分包合同；基础合同中是否有关于禁止转让的特殊约定。除非合同本身另有约定，否则应属于可以转让的合同。
如果存在禁止转让约定，实践中可以通过补充协议的形式对禁止转让条款进行变更或豁免。
关于转让通知的问题，《合同法》中通知义务的履行并不会影响债权转让本身的效力，仅是对债务人不发生法律效力。根据《挂牌指南》规定“应收账款转让应当通知债务人及附属担保权益人（如有），并在相关登记机构办理应收账款转让登记。”因此，在实践操作中，程序性转让通知也应当作为核查的一部分。
2. 基础资产转让审批、登记事项主要以专项计划设立后一定期限内通过中国人民银行动产融资统一登记公示系统完成核查。